• 米国では財政赤字と消費回復により貿易赤字が拡大
  • さらに中国による米国債売り越しがドル安を招来
  • 大統領・議会のねじれによりドルはさらに下落

4月までは財政収支の悪化を家計貯蓄の増大が相殺

梅本徹
J-MONEY論説委員
梅本徹

筆者の予想通り、ドル円相場は米大統領選を通じて113円17銭まで下押しした。バイデン氏の勝利によって、新財務長官候補ブレイナード氏のドル安志向に注目が集まったためである。新大統領の就任第一期は、米国の「双子の赤字」によるドル安の時代となる公算が高い。

2020年5月以降、米国のISバランス(貯蓄投資バランス)悪化と中国による米国債投資の売り越しによって、ドルは5月以降、米国の主要貿易相手国通貨に対して6.0%下落している。ISバランスの基本式「貯蓄-投資=貿易収支」は、「家計貯蓄(可処分所得-個人消費)+財政収支+企業収益-民間投資=貿易収支」(①式)と書き換えることができる。

2020年に入り、米国の財政収支は新型コロナウイルス禍の経済対策によって大幅に悪化し、1~9月期の累積赤字は前年比4倍の2.8兆ドルとなった。この結果、家計部門に流入した給付金は4月の可処分所得を前月比14.8%増加させた一方、個人消費が12.7%減少したため家計貯蓄は同3倍近く増大した。これにより、①式において財政収支の悪化と家計貯蓄の増大が相殺され、貿易収支の悪化は小幅にとどまった。

5月以降は対外収支悪化と対米投資の減少が併発

しかし、2020年5月以降は給付金効果の剥落によって、9月の可処分所得は3月比プラス6.3%まで減少したうえ、個人消費が同プラス5.0%まで回復したことから、同月の家計貯蓄は同プラス17.9%まで急減した。このため、①式において財政収支の悪化を家計貯蓄が補いきれず、9月の貿易赤字は639億ドルと同38.5%も増加した。

米国への資金流入によって、対外赤字が滞りなくファイナンスされればドルは安定推移するわけだが、2020年2月以降、中国による米国債投資はほぼ一貫して売り越しとなっており累積流出額は243億ドルにのぼる(図表)。この結果、すでに述べた通り、貿易ウエイトドル指数(ブロードベース)は5月以降6.0%下落した。

【図表】米国の家計貯蓄、貿易赤字、中国の米国債投資の推移(10億ドル)

米国の家計貯蓄、貿易赤字、中国の米国債投資の推移(10億ドル)
(資料)米商務省、米財務省

議会・上院のねじれによって財政赤字はさらに悪化

コロナ禍と、大きな政府を目指すバイデン大統領と共和党が優勢を占める上院のねじれによって、財政支出の増大にもかかわらず増税は議会で否決されるため、米国の財政収支は今後も悪化を続けると予想される。バイデン大統領による対中政策は、トランプ政権と大きな変化はなく、中国の米国債投資の消極姿勢にも変化は期待できない。

したがって、ISバランスの悪化と赤字ファイナンス減少によるドル安は今後も継続する公算が高い。一方で、中国による対日中期債投資は増加傾向を示しており、ドル円相場は早晩90円台で取引されると考えられる。これに対するリスクシナリオは、米国雇用の予想外の急回復である。米国の雇用者数は2020年3~4月に2月比14.5%の急減を示したのち、4月以降9.3%回復したものの、9月の水準はいぜん2月対比6.6%も低い。雇用が急回復すれば、雇用者所得の増大によって可処分所得と家計貯蓄が増加し、ISバランスと貿易収支が改善することになる。しかし、新型コロナ禍の中でその可能性は低いと考えられる。

【特集】未曾有の運用難をどう乗り越える? アフターコロナの運用戦略