GDPは年率マイナス3%も

河野 龍太郎
BNPパリバ証券
経済調査本部長 チーフエコノミスト
河野 龍太郎

新型ウイルスは当初、中国向け輸出やインバウンド消費の激減、サプライチェーンの混乱を通じ、日本経済に悪影響を及ぼすと懸念されていた。しかし、今や日本でも感染が広がり、2020年2月半ばには外出や企業の出張の自粛が拡大、同年2月26日には安倍晋三首相が大規模イベントの自粛を呼びかけ、事態は急激に悪化している。

当初、筆者は、新型ウイルスで同年1~3月のGDP(国内総生産)は年率1%程度のマイナスになると考えていた。消費増税や台風19号で2019年10~12月の成長率がマイナス7.1%と落ち込んだため、これでも相当に低い成長なのだが、足元の情勢を勘案すると、落ち込みはさらに深く、年率マイナス3%程度となりそうだ。

政府のイベント中止・延期要請や人々の巣籠りが功を奏し、新型ウイルスの早期終息につながればよいが、年度を超えても世界的に終息が見えてこない場合、事態は一段と深刻になる。2020年4~6月もマイナス成長が続くなど、回復時期がずれ込んでいくと、様々な悪影響の二次的波及を考慮しなければならなくなるためだ。我々はどこまでリスクを考えておくべきか。

供給ショックであっても一時的であれば需要は存在するのだから、生産など経済活動が再開しさえすれば、同時に経済の自律的な回復が始まると考えても差し支えない。しかし、ショックが長引き、恒常所得の下振れが生じたと捉えざるを得なくなると、元の成長経路に容易には復帰できなくなる。歴史的に見ると、トレンドの下方屈折が生じる場合、総需要の大きな減速が生じ、強い負の乗数メカニズムが働く。

そのきっかけは、ここ数年の間に蓄積された金融不均衡の調整が訪れることだ。近年、日本の内需をサポートしていたのはインバウンド関連であり、米中貿易摩擦にもかかわらず2019年7~9月まで日本経済が堅調だったのもそのお陰だった。インバウンドの高い成長継続を当て込んで、宿泊・観光セクターが設備投資や借入を積み上げ、都市再開発関連投資も続けられたが、感染終息が遅れると過剰ストックや過剰債務となるリスクがある。

最大のリスクは東京五輪中止

筆者が当面の最大のリスクと考えるのは、年度を超えても新型ウイルスの終息に目処が付かず、東京オリンピックの開催が中止されることだ。単に実体経済が大きなダメージを被るだけでない。これまで成長分野と信じられ、多額の経済資源が投入されてきたインバウンド関連や都市再開発関連の一部で不良債権問題が生じ、金融システムを揺るがす問題に発展する恐れがあるからである。東京オリンピック中止が引き金となって、人々の期待成長率も下方屈折し、金融システム問題を始め大きな不均衡の調整につながっていくリスクがある。

金融問題はそれだけで終わらないのかもしれない。グローバル不況のリスクが高まる場合、2019年の米中貿易摩擦の際と同様、FRB(米連邦準備理事会)の利下げで抑え込めればよいが、それが成功しなければ、大手金融機関が海外で抱えるローンや金融資産の価値の棄損で、ダメージを被る恐れもある。異次元緩和の下で、大手金融機関は海外投資を進め、世界の成長のエンジンと皆が信じた新興国での投融資も拡大させた。しかし、その新興国経済が米中貿易摩擦で大きなダメージを被り、さらに今回の新型ウイルスでもまた大きなダメージを被ると、大手金融機関も悪影響を避けることは難しいだろう。

新型ウイルスをきっかけに、超金融緩和の長期化が生み出した内外の金融不均衡の大きな調整が訪れ、金融システムの動揺を含む深刻な景気後退に陥るリスクがあることを頭の片隅にでも置いておくことが必要だろう。

【特集】未曾有の運用難をどう乗り越える? アフターコロナの運用戦略