年初は底堅さが目立った資本市場ですが、2月の動きは、水面下で緊張要因が拡大しつつあることを浮き彫りにしました。欧州と日本の株式市場は断続的に最高値を更新しましたが、米国の主要株価指数は横ばいで推移し、時には下落しました。全体的に堅調なマクロ指標や根強いインフレにもかかわらず、米国債利回りは低下しました。特に深刻な緊張要因となりつつあるのが、テクノロジーセクターです。データセンター機器を供給する企業が好決算に沸く一方で、ソフトウェア業界ではビジネスモデルの持続可能性に対する疑念が高まっています。同時に、中東における地政学的な火種は、米連邦最高裁判所の関税判決が米国内外の貿易政策に与える影響とともに、リスク環境に拍車をかけています。ここで、最近の動向を整理してみましょう。

イラン情勢：米・イスラエル共同のイラン攻撃とイラン最高指導者の死は、中東紛争の重大なエスカレーションを意味します。したがって市場は、さらなる地域的波及やイランの政権交代といった、新たな不確実性を含むシナリオにより重きを置かなければなりません。原油価格が再び、成長、インフレ、そして金融市場にとって重要な変数になる可能性があります。ここでカギとなるのは、世界の石油・ガス輸送の要衝であるホルムズ海峡が長期にわたり通航不能となる可能性があるかどうかです。現時点では、ほとんどの観測筋は長期封鎖をベースラインシナリオとはみていません。原油価格は対イラン軍事作戦開始直後に上昇しましたが、本稿執筆時点（3月初旬）では、供給途絶の長期化を織り込んでいるようには見受けられません。とはいえ、状況は流動的であり、注視する必要があります。過小評価すべきでない要因の一つに、1960年代半ば以降、エネルギー強度（国内総生産（GDP）1単位を生み出すために必要なエネルギーの量）が大幅に低下していることです。例えば米国では、GDP 1単位の生産に必要なエネルギーは、1960年代のおよそ40％になっています。ドイツでは60年前の3分の1弱にまで低下しています。つまり、エネルギー価格上昇に対する世界経済の感応度は、時代とともに低下しているということです。

米国の関税判決：連邦最高裁判所は、1970年代の緊急法に基づく包括的な関税措置を否定する画期的な判決を下しました。この判決は、将来の関税率や輸入業者への還付の可能性をめぐって短期的な法的不確実性を生み出す一方、近年揺らいでいた米国の「チェック・アンド・バランス（抑制と均衡）」体制に対する信頼を強化するものでもあります。投資家にとっては、実効関税率が若干低下することに対する期待と、代替的な法的根拠が模索される中で生じかねない、貿易政策をめぐる新たな緊張のリスクがほぼ相殺し合う形となるかもしれません。

テクノロジーセクター：ここ数週間、このセクターでは価格動向の乖離が顕著になっています。