アフターコロナに向けて投資家は視点を大きく変える必要

中空麻奈
BNPパリバ証券
グローバルマーケット統括本部
副会長
チーフクレジットストラテジスト
チーフESGストラテジスト
中空 麻奈

アフターコロナをどう考えるかが大きなテーマになっている。“変わるもの”、“変わらないもの”を取捨選択。その結果を活かし、経営者は自らのサプライチェーンの立て直しを然るべき方向に持っていく必要があり、投資家は正しい方向性を表明できる経営者とその企業を見つけていく必要がある。かなりの難問を課された形だ。

投資家の目線で言えば、短期・中期・長期での投資の視点を大きく変える必要が出ている。短期的には、中央銀行や政府による盤石なセーフティネットを背景に、資産価格のバブル的上昇がある程度続く可能性があることを見ておきたい。あれこれ不安はあれど、すべてを覆い隠すべく、中央銀行が国債だけでなく、社債や株ETFも買い入れる中、リスクプレミアムが抑制されることは疑念を挟む余地がない。大統領選挙や地政学的リスク、コロナ第2波懸念などによって、金融資産が売られる日はあっても、中央銀行や政府によるセーフティネットがあるうちは、下値は限られると見て良いであろう。

アフターコロナを伺うまでの間の移行期は、中期的投資ということになる。中期的投資は流動性が十分で、かつ、バランスシートに余裕があるセクター内勝ち組へのウェイトを増やすことが重要だ。構造改革はどんな企業にとっても苦しいが、この苦しみを乗り越えるのり代こそ、頑強なバランスシートということになるためだ。

サステナブルファイナンスの規模が拡大

では、アフターコロナを鑑みた長期投資はどうか。この答えが“サステナブルファイナンス”である、と考える。サステナブルファイナンスとは文字通りサステナブルな社会づくりを目指すための資金の流れだが、これまではESG(Environment、Social、Governance)投資の一環で、どちらかというと受け身での見方が、本邦では主流であった。しかし、その流れをコロナ禍がすっかり変えてしまったと言える。あれだけ進まなかった働き方改革が、会社に来てはいけないという状況ができた途端、進みだしたことと同一である。サステナブルファイナンスの一つである、コロナ債、ソーシャルボンドが発行額を瞬く間に累増させたことが見て取れよう(図表1)。

【図表1】サステナブルボンドの発行額の推移

サステナブルボンドの発行額の推移
出所:ブルームバーグ、BNPパリバ証券

これまでの主流はグリーンボンドであったこともわかるであろう。そもそもESG投資のこれまでの経緯を、極めて簡略化して述べるとすれば、次のようなものである。G(ガバナンス)は企業とのエンゲージメントをする際の中心テーマで、特に株式投資におけるアルファ(超過リターン)を取るためのツールとして成長してきた。また、E(環境)は科学的な根拠を持って説明が可能であることから、目標が設定しやすいうえに客観的に評価できることも手伝い、債券投資はグリーンボンドへの投資に偏りがちであった。こうした流れを踏まえると、これまでのESG投資はS(ソーシャル)だけ置き去りになっていたのが実情である。

しかし、新型コロナウイルスによって生じた社会的・経済的な問題を和らげるものであれば、様々な業種から生じるプロジェクトがコロナ債、ひいては、ソーシャルボンドに含まれ得ることがわかった。ヘルスケアサービスやその設備、医療研究、職を守るための中小企業へのサポート、失業手当や低中所得者向け住宅ローンを含めた一般家庭へのサポート、その他パンデミックショックを踏まえ持続的なグローバル経済を実現する具体的なプロジェクトなど、多岐にわたる資金需要によってS(ソーシャル)は拡大発展し、投資家の多様なニーズに応えられる市場として俄然期待されることになったわけだ。

しかも、である。これまでは儲からないと一蹴されてきた面もあるESG投資だが、アルファが取れる株式投資のみならず、債券の方でも魅力が増したことを付け加えるべきであろう。累積リターンが取れる例が出てきたことに加え、コロナ禍でクレジットスプレッドがこぞってワイド化する局面に、サステナブルボンドであれば価格の変動が少なく済んだという証拠が出て来たのである(図表2)。

【図表2】債券価格がコロナ禍でも安定していたという例

債券価格がコロナ禍でも安定していたという例
出所:ブルームバーグ、BNPパリバ証券
注:A-の実例である

また、国際資本市場協会ICMAは、6月にグリーンボンド原則(GBP)、ソーシャルボンド原則(SBP)、サステナビリティボンド・ガイドラインの三つを改訂したばかり。この文脈に沿った債券であれば投資家の積極的な買い意欲を後ろ盾するものとなる。

サステナブルな社会を「目指す」ファイナンス

さらに、コロナ債、ソーシャルボンドだけではなく、KPIリンク債やトランジションボンドもESG資産としてカウントできる可能性を持つ投資スキームとして浮上した。前者は発行体にとって、資金使途に柔軟性があるというメリットがある反面、KPIを設けてそれを目指す努力が必要になるのがポイント。この目標が達成されれば、クーポンが割り引かれたり、金利がステップアップしないで済む。いわば、努力達成に“おまけ”が付く仕組みで、サステナブルファイナンスを通じてサステナブルな社会形成を後押しする。後者は移行期の変遷に焦点を当てたことがポイントである。

世の中の問題解決はゼロかイチか、だけが結論ではない。たとえば、明日から不平等がない社会、CO2を完全に出さない技術があれば素晴らしいが、事はそう単純ではない。しかし、ほんの少しでも不平等をなくすことができれば、CO2の削減量が減れば、昨日より今日は確実に良くなっている、という発想は成り立つ。不完全な形のものへのファイナンスは居心地が悪いという向きもあろうが、社会の変化を後押しする現実解に見える。

投資家にとって長期にわたっての銘柄選別のきっかけを与え、企業にとっては株式・債券両サイドでの資金調達の多様化を図ることが可能になる。同時に社会問題の解決へとつながっていく。大げさに言えば、コロナ禍で出てきた人間の英知が、アフターコロナの世界を救っていく可能性も出てきたということではないだろうか。様々な工夫が取り入れられる中で、サステナブルファイナンスがますます進むことを期待したい。