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J-MONEY2016年冬号 注目記事

2016年の世界経済見通し

国際情勢/米国・欧州・中国経済/資源

米国が利上げを行った一方で、中国経済の失速、原油安や中東情勢の混迷に見舞われた2015年。米国大統領選を控えた2016年は、どのような年になるのだろうか。各界の識者に話を聞いた。

国際情勢(地政学リスク)

不透明感を残す中国 中東情勢と欧州の行く末に注目

未解決な課題を多く抱えて2016年がスタート

 ここ数年で国際情勢は複雑化し、地政学上のリスクが増していると感じる。2015年を振り返ってみてもさまざまな出来事があった。1月にはギリシャの総選挙で反緊縮を掲げるチプラス政権が誕生、その後の国民投票と再総選挙でEUと国際金融市場はギリシャ問題に振り回され続けた。同じく1月にフランスで起きた出版社「シャルリー・エブド」の襲撃事件は、世界各地でイスラム過激派によるテロの連鎖を引き起こした。

 2月にはロシア、ウクライナ、ドイツ、フランスの間で、ウクライナ東部を巡る紛争終結に向けた和平合意が結ばれたものの事態は収束に至っていない。ロシアは9月にシリアでも空爆を開始し現在も他国への関与を強めており、地政学的不安要因となっている。

 年後半には中国の動向に注目が集まった。中国は南シナ海において人工島建設による海洋進出を進め、米国との緊張を高めた。8月には3日連続で人民元切り下げを実施。中国経済の悪化を印象付け、世界の金融市場を震撼させた。7月にイランと欧米との核協議が最終合意に至るなど歴史的な変化もあったが、2016年は前年に起きた政治
・経済の波乱が全て未解決なままスタートするということは押さえておきたい。

原油、王位継承、隣国との関係
波乱が続くサウジアラビア

 2016年の地政学リスクを3つ選ぶとすれば「中国経済の行方」「中東情勢」「欧州の亀裂」が挙げられる。

 2015年に習近平国家主席は「新常態(ニューノーマル)」という言葉を掲げた。中国は現在、構造改革を通じて高度成長から中程度の成長へと経済のソフトランディングを目指しているが、これが失敗したときの影響は計り知れない。過去の投資による過剰設備は過剰債務とリンクしているが、どの程度「過剰」なのかを市場関係者は不安視している。中国経済の混乱は、貿易、投資、市況などを通じ世界全体へ波及する。市場が現在把握できていること以外の地政学的事態が中国で起きた場合の影響は深刻である。

 中東地域の対立構造は複雑だ。米国、ロシア、トルコ、ペルシャ湾岸諸国、イスラエルまでもがシリアで空爆を行っているが空爆対象と目的は各国の利害で異なる。そうしたなかでイスラム国は中東情勢を混乱させるだけでなく、世界各地のジハード(聖戦)主義者を触発する。テロのネットワークが拡散し、模倣テロを含め世界のどこでテロが起きてもおかしくない状況だ。

 中東において一番気をつけたいのはサウジアラビアの動向だ。昨年、原油価格の下落が続くなかで、国王の交代とともに次々期後継者となる副皇太子に息子を就け権限集中を図るなど、サウジアラビアは財政赤字の深刻化を抱えながら政治面でも急速な変化を起こした。国内の他の王族に不満が溜まっている可能性は高く、長年対立しているイランが国際社会に復帰する方向のなかで、内政・外交ともにサウジアラビアは課題を抱えており、今後の動きが読めないというリスクがある。

 昨年から欧州で目立つようになったのが、「反EU(欧州連合)」を掲げる政党の台頭と国民の一定の支持だ。移民排斥を訴える右派政党も、反緊縮を掲げる左派政党も「EUのルールには従いたくない」という点では同根である。英国のEU離脱に関する国民投票の行方も注目される。難民問題とテロ発生が、統合による安定と域内の自由な往来というEUの基本方針を揺さぶっており、今後もEUの動向は注視すべきだ。

米国経済

共和党政権誕生なら成長加速 内需主導の成長で利上げ継続

議会は共和党の優勢が続く
民主党政権なら「抑制された成長」

 FRB(米連邦準備理事会)の金融政策は当然のことながら、11月の大統領選挙は米国だけでなく、世界経済にとっても重要なイベントといえるだろう。誰が大統領になるかによって、世界経済を支えている米国の経済政策・外交政策が大きく変わり、成長率にも影響するためだ。

 現時点では民主党はヒラリー・クリントン氏が優勢。共和党はドナルド・トランプ氏が台頭しているが、政治経験が乏しいなど不安要素が多く、現状で誰が候補になるか不透明である。いずれにせよ、民主党の大統領になれば、
オバマ政権と同様に経済政策が停滞する可能性が高い。議会では下院は共和党の優勢が続くとみられるため、仮に上院で民主党が過半数を奪ったとしても議会がねじれの状態になるためだ。

 逆に、共和党の大統領が誕生すれば政策を進めやすくなり、富裕層を含む減税、金融規制の緩和が行われるだろう。減税すれば財政赤字が増えるものの、経済成長は加速すると見込まれる。

 共和党政権が誕生すれば、年末にかけて米国に対する強気観測が強まり、株高やドル高が促されるだろう。民主党政権の場合は、ドル高は抑えられ、株価は上昇するが共和党政権よりも抑制された上がり方になると思われる。

家計部門が内需をけん引 中国の成長鈍化が懸念材料

 米国経済は、国内需要は強いものの、海外需要の停滞が足を引っ張る形で抑制された成長がしばらく続きそうだ。
雇用の伸びは鈍化するが賃金が上昇するとみられ、個人消費の伸びが期待できよう。住宅は長期金利が低位で安定しそうなこと、銀行の融資スタンスが緩和的なことがプラスに働こう。

 一方で住宅価格の上昇が消費者の購買意欲を抑えるため、全体では住宅投資は緩やかな回復傾向となるとみられる。財政面では、政府支出を抑制していた強制歳出削減プログラムを止めて、そこから上乗せした金額を歳出の上限とすることで与野党が合意しているので、政府部門はこれまでより景気を押し上げる方向に動きやすい。設備投資は、原油価格の下落の影響で抑制された2015年と比較すると、その反動もあり緩やかに拡大すると想定される。

 外需は成長を抑制する要因となろう。米国の利上げと日本、欧州の金融緩和が続く状況でドル高に動きやすいうえ、中国など新興国の成長鈍化が続くとみられることから、輸出は抑制されよう。

 総合すると、米国経済は家計部門主導での国内需要による緩やかな景気拡大がしばらく続く公算が大きい。

 懸念材料を挙げるとすれば、やはり外部要因となる。ドル高による製造業の調整がさらに長引くことになれば、
2016年前半の経済成長率が抑制される要因となり得る。また、米国の利上げによって新興国からの資金流出がより拡大していく可能性も考えられる。さらに、ドル高や需給バランスの悪化により原油など資源価格の下落が続く可能性がある。

 このことが新興国の経済成長の予想を超える下振れ、ひいてはグローバルな金融市場の調整を招くかもしれない。
中国の経済成長率が6%台前半、あるいはそれ以下に一時的にせよ下振れれば、中国に輸出しているアジア各国の成長率も大きく下振れてしまう。そうなれば米国の輸出にも悪影響が及び、米国の成長率も鈍化するリスクがある。

 以上のようなリスクがあるなかで、FRBは金利の正常化を進めようとしている。リスクマネージメントを強化しており、世界経済減速や金融市場の調整の影響を見極めながら慎重なペースで利上げを進めると見込まれる。

欧州経済

緩やかな回復傾向、緩和は継続 EUと英国の関係がカギに

外需の取り込みが成長加速の条件
欧州の財政緊縮路線に変化も

 2016年のユーロ圏の見通しとしては、緩やかな景気回復が続くものの低成長・低インフレ率の状況を年内に脱するのは難しいと考えている。そのため、金融政策は緩和が続くだろう。

 他方で英国は、ユーロ圏に比べて経済の回復度合いは良好だ。金融緩和をこれ以上続ける必要性は低く、「利上げ」の声も出ているがインフレ率はほぼゼロなので、今後の金融政策をどう進めるべきか迷走中ともいえる。

 これまでの欧州は内需の回復に支えられる形で景気が持ち直したが、それにも限界がある。今後は投資が動き、大きな経済成長に発展するような外需の伸びが必要だ。低成長の1つの原因に、中国や新興国の経済成長率の減速による世界的な需要の鈍化が挙げられる。欧州のなかでも、とくにユーロ圏は輸出が伸びて経済が成長する地域なので中国と新興国の動向は今後も重要になる。反面、欧州にとっては需要が回復し始めた国や地域に対して、効率的に輸出をしていけるかどうかが課題となる。

 欧州は財政の面でも変化の途上にある。2010年に始まった欧州債務危機によってユーロ圏のかなりの国で国債利回りが上昇したため、各国は財政健全化を目指して緊縮財政を行った。その結果、政府の財政赤字削減のほか銀行の資本増強やセーフティネットの構築も進み、欧州の債務に対する信頼も回復している。現在では、緊縮一辺倒をやめて景気回復に貢献する分野に効果的に財政出動を行おうとする機運が高まっており、欧州各国の政策もそうした方向性のものへと転換しつつある。

 

仏・伊の雇用回復に課題 難民問題はプラス要因にも

 欧州債務危機の頃に比べて、基本的には欧州のほとんどの国の景気は回復に向かっている。依然として問題なのがギリシャで、2015年は政治が大きく混乱したうえ、実質GDP(国内総生産)の落ち込みも大きい。ただし、ギリシャの経済規模はユーロ圏全体のGDP比で2%程度だ。今後も突発的に市場が動揺する場面はあるだろうが、欧州経済に与える影響は小さいだろう。

 むしろ警戒すべきなのはフランスとイタリアだ。景気悪化は概ね止まったがフランスの失業率は高止まりしており、イタリアの失業率も最近になってようやく下がり始めたところだ。ユーロ圏でも経済規模と他国への影響が大きな両国の動向には注意したい。

 他方で移民・難民の急増による社会不安の増大が危惧されているが、難民申請の手続きや衣食住の保障、職業訓練や教育分野などで財政支出が増えたり雇用が生まれたりするため、経済にとってはプラス要因も存在する。いずれにしても景気や雇用を遠因とした政治不安は2016年以降も大きなテーマになるだろう。

 2016年最大の注目すべきポイントはEU(欧州連合)と英国の関係性だ。英国では2016年中に「EUに加盟し続ける」か「EUから離脱する」かの国民投票が行われる可能性が高い。現在、投資家は英国がEUの一員であるという前提のもと投資を行っており、その前提が崩れた時に市場へどのような影響が出るかわからないのは大きなリスクだ。

 英国もまたEUの中にいるからこそ現在のポジションを獲得している面があり、仮にEUの一員でなくなり関税同盟からも外れるような事態になれば、各国企業からの英国に対する直接投資の戦略にも変更が生じてくるだろう。

中国経済

最低でも5%台後半の成長 後戻りできない人民元の国際化

株式市場は「マネーゲーム」
過剰生産を産業の転換で解消

 中国の株式市場は実体経済を反映しておらず、マネーゲームの場になっていた。2015年6月以降の株価の乱高下は、実体経済の動きとほとんど関係なく起きたことである。

 そもそもあの乱高下はなぜ起きたのか。前提として、リーマン・ショック後の金融緩和による金余りがある。過剰なお金はまず不動産市場に向かったが、2014年春までに中国政府は不動産市場に対する資金規制を行ったため、お金は株式市場に向かうようになった。おそらくは景気の下支え効果も狙ったのだろうが、政府は株取引に関する規制緩和を集中的に行い、上海総合指数は2014年頃に2000ポイント程度だったものが、2015年4月には5000を突破した。これはさすがに実体経済と離れ過ぎていると判断した政府は再び規制を強めたが、投資家の熱は一気に冷め、急激に株価が落ちてしまった。政府が意図した株式市場のコントロールは失敗したといえる。

 同時期に起きた人民元の切り下げは、株式市場の動向とは無関係だ。2015年11月に、人民元はIMF(国際通貨基金)のSDR(特別引き出し権)構成通貨に選ばれたが、中国は以前からSDR採用に向けて為替制度の改革を進めていた。同年8月には、これまでは中国政府が操作していた人民元のレートを、前日の終値を翌日の最初のレートにすることとして、当局のコントロールの度合いを減らした。その時期が株価の下落する局面と重なったことで、人民元が3日で3%も切り下がったというのが真相だ。

 今の中国経済にとって、過剰生産と不動産バブルの崩壊は大きなリスクとなっている。いずれも2009年以降の金融緩和が直接の原因だ。例えば鉄鋼は生産能力が年間10億トン程度あるのに、現状は8億トンほどしか生産されていない。自動車産業なども過剰生産や過剰債務に陥っている。不動産市場への過剰投資は、地方でのゴーストタウン現象を生んだ。

 中央政府はすでに対策を打っている。過剰生産に対しては、重厚長大産業からより効率的な新興産業、とくにサービス業に重点を移し始めている。過剰債務を抱えた地方政府には中央政府が融資したり、地方政府の地方債発行を認めて債務の整理を進めている。過剰生産などのリスクは、今後は低下に向かうと考えられる。

 中国の財政はトータルでは現在も黒字である。赤字なのは一部の地方財政なので、中央の黒字を使って赤字を解消しつつ、地方政府に有効な投資を行わせることが今後のポイントとなる。

AIIBの設立で欧州と接近
人民元は変動相場制へ向かう

 中国の経済成長率は当面6.5%を目標としているが、実際にはもう少し下がるのではと見る向きが強い。不良債権はいまだ重く、産業構造の改革も思惑通りスムーズに進むとは限らないのも確かだ。そうしたなかでサービス業の好調もあって、年間で1000万人以上の新規の雇用が増えていることは明るい材料といえる。雇用の増加は消費を下支えしており、消費は年10%以上の勢いで伸び続けている。

 現状で年6%程度の成長が見込める経済大国は中国くらいなものだ。日本の2倍ほどの規模を持つ中国経済が5~6%成長するのは、世界経済にとって良い材料であることは間違いない。成長率が急激に落ちると世界経済に大きな悪影響を及ぼすことは中国政府も承知しているので、何としても5%台後半で支えられるように手を打つはずだ。

 中国が設立したAIIB(アジアインフラ投資銀行)は、国際化を目指す人民元にとって重要な役割を果たしそうだ。欧州諸国が参加したことが大きい。英国やドイツにとっては欧州に人民元通貨市場をつくりたいという意図があり、中国にとっては基金を運営するノウハウを持つ欧州を取り込みたいという思惑があった。

 人民元の国際化はもう後戻りできない。ただし、その最終段階となる変動相場制はすぐには実現されないだろう。
中国政府にとって、経済をコントロールする手段としての為替レート決定権は簡単には手放せない。今の状況で変動相場制になると、政府が国内経済を制御しきれなくなる恐れがある。逆に、為替レートを自由化しても国内経済が制御できる状況が生まれれば変動相場制に移行する可能性が高まる。本来なら中国にとって、貿易の決済通貨は為替リスクのない人民元の方が有利であるからだ。

 時間はかかるが、人民元は確実に変動相場制へと向かうはずだ。その動きは常にウォッチしておきたい。

資源・エネルギー

原油価格は年後半に上昇へ 中国の景気次第で急落もあり得る

シェールオイルの増産は一服も
原油の潤沢な供給は継続

 原油は供給過剰が続いている。米国のシェールオイルの増産は最近ようやく頭打ちになったが供給力はいまだ高く、ロシア、イラク、サウジアラビアなどの産油国も原油を増産している。一方で、需要は新興国の景気減退の影響で鈍化しており、原油市場は価格競争の様相を呈している。2016年もこの状況は続くだろう。

 原油価格が変動する需給以外の要因には為替がある。原油などのコモディティはドル建てで取引されるため、ドル高が進むと割高感から価格が調整される傾向がある。原油市場の大幅な調整は、2014年後半からドル高が大きく進んだことも寄与したと考えられる。

 原油価格の下落は2015年1月にいったん一服し、持ち直すような動きが春にかけて見られたが、原油の供給過剰が継続したために春以降は再び下落傾向となり、今に至っている。シェールオイルの増産の歯止めも原油需給を引き締めるほどの影響はなく、OPEC、ロシア、米国による潤沢な供給は今後も続くと考えられる。

原油の上値は50ドルまで 金属の価格上昇は緩やか

 ドル相場は、2016年前半までは堅調に推移すると見ている。FOMC(連邦公開市場委員会)メンバーの見通しでは米国の利上げは年内に4回であり、利上げ観測によるドルの先高感は原油市場にとってネガティブな材料になりそうだ。加えて、春にかけては季節的な要因で原油の需給が緩みやすい。年前半の原油市場は2015年末から横ばい、もしくは少し弱い程度で推移すると考えている。1バレル=30ドル割れがしばらく続くこともあり得るだろう。

 2016年後半は、おそらく世界景気の拡大によって、現状と比べれば原油需要は増加し、原油の荷余り感はある程度緩和されると思われる。相場は緩やかに上昇に向かうのではないか。ただし、上値はせいぜい1バレル=40ドル台後半までだろう。

 最大のリスクは中国の景気だ。景気減速が市場の想定を超えるものとなれば需要の下振れ懸念が強くなり、20ドルを目指す相場にもなり得る。また、ドル相場が予想外に強い場合も大幅な原油安になりやすい。米国の利上げは実際にはせいぜい2回というのが市場の平均的な見方だが、実際に利上げが4回行われるようならドル高・原油安が加速することが考えられる。

 地政学リスクにも注意したい。「イスラム国」の問題やサウジアラビアとイランの対立など、中東情勢は引き続き不安定であり、何らかの事件が勃発すれば短期的に原油相場が反応する可能性が考えられる。OPECが単独で原油の供給を絞ることは現状では考えづらい。ただOPECの中心国であるサウジアラビアの財政はかなり厳しくなっており、今後はロシアなどと協調して減産に向かう可能性もゼロではない。その際には原油価格は急反発することになる。

 原油以外のコモディティも総じて価格が下がっている。金属は原油安によって精錬コストが下がるため、原油と連動して価格が下がりやすい。しばらくは金属価格も横ばいか下値を試すと考えられる。しかし、年後半に需要が少し持ち直す動きが出てくると、供給圧力は原油より強いと思われるため、金属価格の反発は原油より緩やかになると考えている。