日本銀行の金融政策転換を受け、日本国内でも「金利が動く世界」が戻りつつある。円建債券の期待リターン向上が見込める中、ベンチマーク対比での超過収益獲得で実績あるアプローチと注目を集めているのが、アムンディ・ジャパンの『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』だ。同戦略の魅力を、運用会社と企業年金のゲートキーパーの双方から紹介する。

公的年金向け戦略として15年以上の運用実績を誇る

日銀が2016年に導入したYCC（イールドカーブ・コントロール）により国内債券市場では金利が押さえつけられていたが、2023年以降の金融政策転換を受け、運用環境が大きく変わりつつある。多くの年金基金では「これからは円建債券の期待リターン向上が見込める」と、ポートフォリオの見直しを進めている。そんな中、「金利が動く世界」にふさわしい運用手法と注目を集めているのが、アムンディ・ジャパンの『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』だ。

「当社では主に公的年金に向けて円建債券アクティブ運用戦略で15年以上にわたり安定した収益を獲得してきた実績がある。2025年4月にローンチした今回の『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』は、この公的年金向け戦略を投資哲学や基本的な運用プロセスは変えることなく、リスク・リターン目線がより企業年金のニーズに合うように文字通りエンハンストしている。元戦略をベースにしたパフォーマンスシミュレーションも良好だ」（アムンディ・ジャパン機関投資家ビジネス本部法人営業部長ディレクターの宮塚貴樹氏）

『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』では、2つのユニークなリターンの源泉により「金利が動く世界」で超過収益を積み上げていく。第1の源泉が、国外企業が発行した円建外債に主に投資するクレジット戦略だ。

一般に円建外債は、同じ信用格付けであっても、スプレッドは国内企業が発行した国内事業債より厚い傾向がある。例えば、残存3年以下で格付けがBBBの銘柄同士で比べると、国内事業債が約0.43%にとどまる一方、円建外債は約1.14%と約2.7倍に達する。

「この差の要因としては、円建外債市場の規模が小さく流動性が低いこと、さらには国外の発行体のため国内投資家のクレジット分析がカバーしきれない点も考えられる。これに対してアムンディでは、後述のラダーポートフォリオによって低流動性に対応し、クレジット分析については、米国、新興国の3グループで構成するグローバルリサーチ体制を情報収集および銘柄選択の精度向上に活かしている」（アムンディ・ジャパン運用本部債券運用部共同部長シニアヴァイスプレジデントの宮内祐季氏）

『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』では、クレジット戦略のリターン効率を最大化するため、円建外債を中心に残存3.5年以下の債券に集中投資する。上限は、事業債、円建外債、金融債、ABS（資産担保証券）それぞれのベンチマークウエートの総計のプラス40%だ。

このクレジットの集中リスク対策としては、組入銘柄の償還タイミングを分散させる「ラダーポートフォリオ」（はしご状の満期構成）を採用している。これにより、2015年のチャイナ・ショックや2020年のコロナショックなどスプレッド拡大局面では短期的なマイナスはあるものの、短期のラダーポートフォリオのオーバーウエートによるアロケーション効果は安定して収益を積み上げてきた。また、リサーチ体制を活用した銘柄選択も安定した収益創出に貢献している。

「クレジット戦略に基づく残存3.5年以内の短期ラダーポートフォリオによって、定期的な償還による再投資機会を自動的に確保しつつ、流動性リスクの抑制や価格変動リスクの低減が可能になる」（宮内氏）

金利の方向を予測せず定量判断でポートフォリオを構築

そして『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』の第2のリターンの源泉が、高いリスク・リターン効率を追求するイールドカーブ戦略である。

アムンディ・ジャパンでは、各年限の期待リターンをそのデュレーション（金利感応度）で割った「クッション」という指標をひとつの運用判断軸として活用している。「『クッション』はリスク対比でどの年限が割安かを判断するものであり、金利の方向を予測することなく定量的な判断で効率的なポートフォリオ構築ができる」（宮内氏）

足元では、日銀のYCC政策が修正され、長短金利差が実勢に応じて変動するようになったことで、イールドカーブ上の年限ごとの魅力に差が出やすくなっている。YCCの下ではイールドカーブの傾きや動きが抑制されていたため、こうした戦略の収益寄与は限定的であったが、現在では再び有効性が高まっている。

実際の運用においては、3年、5年、7年、10年……40年といった複数の年限についてクッション水準を比較し、相対的に高い水準の年限にはオーバーウェイト、低い年限にはアンダーウェイトといったポジションを取る。この手法により、ポートフォリオ全体のデュレーションを調整しつつ、リスク・リターン効率の高い構成を実現する。

デリバティブを活用してデュレーションリスクを低減

また、『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』のイールドカーブ戦略では、デュレーションリスクより自由度高くコントロールするためにデリバティブを活用する。

仮にある年限の国債をアンダーウェイトしたい場合、その年限の日本国債を原資産とするプットオプション（売る権利）を買い、コールオプション（買う権利）を売る組み合わせをとることで、現物を売却せずとも実質的に同等のポジションを保有することが可能になる。

これにより、あらゆる年限の金利に対するリスク量（金利感応度）をコントロールすることができる。保有銘柄やベンチマークウェイトにとらわれない高い運用自由度を確保しつつ、意図したイールドカーブ戦略をきめ細かくすることが可能だ。「デリバティブの活用は、収益機会を追求しつつも、あくまでイールドカーブにおける各年限のリスク量調整手段として位置付けている。そのためレバレッジはかけない」（宮塚氏）。

なお、こうしたデリバティブ取引を用いる際もリスク管理を徹底しており、証拠金やプレミアム支払いの影響を考慮し、必要に応じて適切な現金比率を維持している。『円建債券エンハンスト・アクティブ戦略』全体としてはレバレッジをかけてリスク資産を膨らませる運用ではなく、あくまで配分調整のためのツールとして位置付けており、目標超過リターンのプラス1.00%を目指し、リスク量の膨張を招かないようコントロールする。

アムンディ・グループはパリに本拠を構える欧州系の資産運用会社だが、日本では1971年11月に設立された山一投資カウンセリングを源流とし、前身会社を含めると50年以上にわたり日本でビジネスを展開している。日本の年金基金のニーズも熟知しており、最新の法制度やトレンドに適した商品設計には定評がある。不確定性が高まる昨今の市場において、公的年金向けの運用戦略として15年以上の実績を持つ再現性のあるソリューションこそ、いま変化の只中にある日本の企業年金に求められている選択肢といえるだろう。