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~低金利にさらされた運用業界の行方~

アセットマネジャーズVol.2 注目記事

特別座談会

運用難を乗り越えるために
~低金利にさらされた運用業界の行方~

歴史的な低金利が続くなか、金利反転の兆しが見え始めている。国内債券に代わる代替投資先を模索する機関投資家の運用課題などについて、資産運用会社のトップが語り合った。(取材日:2017年10月4日)


〈左から〉
■出席者
コムジェスト・アセットマネジメント 代表取締役 高橋 庸介
アセットマネジメントOne 取締役社長 西 惠正
三井住友アセットマネジメント 代表取締役社長 兼 CEO 松下 隆史
ベアリングス・ジャパン 代表取締役社長 和田 浩己
■モデレーター
マーサー ジャパン 資産運用コンサルティング部門代表 取締役 大塚 修生

地政学リスクの影響を再考
新興国の資金動向変化にも注目

大塚 企業年金や公的年金、金融法人の現在の運用環境をどう見ているか。

西 現在は、歴史的な低金利によって債券の投資魅力が薄まっているものの、株式市場は世界的に上昇基調にある。ボラティリティも低下しており、はた目には“ゴルディロックス”の状況下といえる。しかし、金利反転の可能性など、トレンド転換を促すマグマが吹き出しそうな気配があり、あまり居心地のよくない適温相場状態といった方がよい。

松下 低金利環境のなか、“通常”と異なる考え方で物事を捉え直す必要が出てきた。米国の金利動向は必ずしも物価の動きと一致しているといえない部分があり、地政学リスクが市場ボラティリティに与える影響についても今一度考えることは大事である。そのような環境でアジア・オセアニアを含む新興国に対する資金動向がどう変化しているかにも注目する意義がある。

高橋 構造的かつ本質的な問題という意味では低金利が一番重要だ。機関投資家は徐々に伝統的な債券運用からオルタナティブ資産に資金をシフトしているが、そのスピードは遅い。トレンド転換の懸念から低金利による運用難を甘受しているのではないか。

和田 機関投資家は、かつてのような「フリーランチ」を楽しめなくなった。その一方で、流動性をある程度犠牲にすることで、リターンが高くボラティリティの低い運用戦略など、個々のリスク・リターンプロファイルに適した投資先を選べるようになった。ただし、選択肢が広がった分、今度は自分たちに適したリスク・リターンプロファイルを理解してくれるパートナーをいかに見つけるかが肝要となっている。

伝統4資産の呪縛
オルタナティブはサテライト

アセットマネジメントOne 取締役社長 西 惠正氏
パッシブ運用を
アクティブ化していかないと
生き残れない ──西氏

大塚 機関投資家の運用課題と、関心の高い運用商品は何か。

松下 利回り追求の観点から国内株のアクティブ運用に一定の引き合いがある。当社では、とくに銘柄の選別投資が重要な日本の中小型株戦略の評価が高く、マーケット変動の影響を抑えるベータリスク抑制型のプロダクトのニーズが強い。ただし、今後は低金利の底打ちによる投資環境改善が追い風になる国内の大型株関連商品や、アジアの堅調な財務状況による恩恵を受けつつ、為替変動リスクの低減を図るアジア公社債戦略などの関心が高まっていくと見る。

高橋 低金利環境に慣れてしまっているのが大きな課題だ。リーマン・ショックのような危機によって株式市場が大暴落し、経済が混乱したりすると真剣に検討し始めるが、居心地の良い環境下に気持ちが緩み、多彩な選択肢があるというメリットを生かし切れていない。運用の見直しなどの課題も棚上げされている。
もう1つは、伝統4資産という考えに縛られている機関投資家が多いこと。いまこそ発想の転換をしなければならない時期ではないか。昨今はバンクローンなどのニーズが高まっているが、伝統4資産の呪縛に引きずられて、オルタナティブ資産はサテライトという位置づけにされているのが残念でならない。

和田 インカム志向が年々強まっていると感じる。当社の場合はバンクローンも引き合いが強く、実際に約定件数も伸びている。借り手からの担保があり、変動金利という特性を持っていることなどが支持されている理由だ。大手の金融法人は、バンクローン債権を証券化したCLO(ローン担保証券)ファンドなどにも目を向けている。

西 企業年金はアンコンストレインド債券やバンクローンなどに関心を寄せている。さらには絶対収益型の株式戦略、金利上昇ヘッジ型の戦略の評価も高い。公的年金ではパッシブ化が加速している。このままパッシブ化が進んだ場合、運用会社による巧拙の差がなくなってしまう。単純なパッシブからスマートベータ、あるいはヘッジファンドによるリターンをインデックス化したリスクプレミアに展開していかないと、アクティブハウスとして生き残れないだろう。
絶対収益の追求も金融法人と年金にとって大きな課題となっている。したがってプライベート・エクイティやインフラファンドといったオルタナティブ資産に資金を振り向けている。オルタナティブ分野で魅力的なパフォーマンスを提供できないと、信頼されるパートナーにはなれない。

金法は、過去の実績より「マネジャー特性」に着目

コムジェスト・アセットマネジメント 代表取締役 高橋 庸介氏
ESGに取り組み始めた
年金基金の動きを
プッシュしていくべき ──高橋氏

大塚 先進的な機関投資家が取り組んでいる運用手法は何か。

高橋 ESGだろう。いまGPIF(年金積立金管理運用独立行政法人)とPFA(企業年金連合会)が積極的に取り組むほか、企業年金の一部もESGに資金を振り向けている。この流れをインベストメントチェーン全体で力強くプッシュしていくべきだ。
フランスの運用会社である当社が国連のPRI (責任投資原則)に署名したのは2010年だが、我々も含めた欧州の運用会社は過去15年、20年にわたってパフォーマンスを向上させるため、今日でいうESGに着目した運用を手がけてきた。パフォーマンスに寄与しないものはESGとはいえない。日本の機関投資家からもっとマンデート(運用委託契約)をいただき、魅力的なパフォーマンスを提供し、ESG投資に真剣に取り組むきっかけにしていきたい。

松下 我々も約700社の投資先に対して、非財務情報であるESGにも着目した定性分析を行っている。ESG投資では、企業調査などによる定性情報から改善の兆しを見つけることがパフォーマンスにおけるアルファの源泉になる。また、企業との対話によって企業価値向上が望める銘柄を厳選する戦略は、大きな可能性を秘めていると思う。その意味では、エンゲージメントを取り入れた運用には期待している。

和田 お客様の動きを見ていると、ここ2、3年で大手金融法人のマネジャーセレクションやモニタリングのスキルが飛躍的に上がっている。年金基金は、主に過去3年程度のトラックレコードを目安にしているが、金融法人は過去の実績をそれほど重視していない。むしろ運用の癖や得意な局面など、それぞれのマネジャーの特性を見て、運用委託する動きが非常に顕著になってきている。

西 先進的な運用としては、リスクプレミアが挙げられる。米国ではすでに普及しており、日本の機関投資家の関心度も高まっている。もう1つはAI (人工知能)を取り入れた運用だ。とくにディープラーニングを使った運用に力を入れている。すべてをAI任せにするのは時期尚早なので、まずは人間との共同作業になる。そこでいかに経験を積み上げていくかが、他社との差別化になる。

パッシブ運用のエンゲージメントが差別化に

ベアリングス・ジャパン 代表取締役社長 和田 浩己氏
リスク・リターンプロファイルを
理解してくれるパートナーを
見つけることが肝要に ──和田氏

大塚 海外の資産運用会社が続々と日本に進出している。日本の資産運用会社や先行組は、いかに存在感を示していくつもりか。

和田 当社の最大の特長は、機関投資家クオリティのボトムアップクレジット戦略になる。総勢650名の運用者のうち480名がアナリストと、当社よりもAUM(運用資産残高)が大きい資産運用会社と比較しても厚い陣容を誇っており、徹底したボトムアップ分析には定評がある。
2016年には、米国大手生命保険のマスミューチュアル・フィナンシャル・グループ傘下の4つの運用会社が経営統合し、新ベアリングスが誕生した。この経営統合によってクレジットのほかに、ダイレクト・レンディングや不動産、実物資産など、多様なアセットクラスを網羅できようになった。我々はアセットマネジメントはもとより、キャピタルプロバイダーという意識でもやっており、今後も機関投資家クオリティの運用を日本のお客様にも幅広く紹介していきたいと考えている。
プライベート・クレジットなどの分野は、いかに良質な個別の案件にアクセスできるかが決め手になる。当社は親会社であるマスミューチュアルの生保勘定で運用してきた経験を通じて、広範な案件にアクセスを持っていることが強みになっている。

西 海外勢と競争していくには日本株が重要になる。当社はアクティブ運用とクオンツ運用に定評があり、海外勢が日本に上陸したとき、もしくは我々が海外に進出したときの武器と考えている。
もう1つはパッシブだ。エンゲージメントを取り入れたパッシブ運用というのは日本に適しており、海外勢との差別化につながる。ここのプレゼンスを発揮することが優位性になるだろう。

高橋 当社はフランスの資産運用会社になるが、どちらかというと米英系の長期の成長にフォーカスした運用を行っている。ウォーレン・バフェットやピーター・リンチを想像するとイメージしやすいかもしれない。よくいうと伝統的、悪くいうと化石のような運用を30年以上に渡って徹底的にブラッシュアップしてきた。
我々は単に投資して終わりではなく、積極的なエンゲージメントを行う。当社のAUMの90%以上が、11%強の年平均リターンを出していることが、これまでの取り組みが間違っていなかった証左になる。

松下 日本の資産運用会社として日本株はもちろん、アジアを含めた高い運用力で、日本のお客様に幅広い選択肢を提供していく。大型株だけでなく、中小型も含めた幅広い投資対象におけるリサーチ体制をもとに、業界最高水準の日本株の運用能力を維持する。また、早い段階からアジア地域に着目し、海外提携先やグループ会社の海外ネットワークを生かしつつ、アジアリサーチセンターに情報を集約することで情報発信力の一層の向上も図っている。
併せて、日本企業とアジア企業のリサーチ・分析データを融合したスマートデータベース構築により、現地に根差した高いリサーチ力・運用力で欧米系運用会社と差別化を図る。2016年2月には国立情報学研究所と共同で「金融スマートデータ研究センター」を設置し、産学連携による先端分野の研究を行っている。日本語のテキストデータの活用は自前で実装できる段階まで進んでいる。差別化にとどまらず、グローバルスタンダードのシステムを構築していく。

「ボンド・コネクト」で巨大な債券市場が誕生か

三井住友アセットマネジメント 代表取締役社長 兼 CEO 松下 隆史氏
ESG投資では、定性情報から
改善の兆しを見つけることが
アルファの源泉になる ──松下氏

大塚 低金利や海外勢の進出などを踏まえて、各資産運用会社ではどのような戦略を考えているのか。

和田 セールスの担当者にも「プロダクトプッシュはするな」と常々いっており、まずはお客様の声を聞いてからニーズに合ったソリューションの提供を心がけている。欧米のバンクローンやハイイールド債券、CLOなどを組み入れたハイイールド・クレジット戦略の引き合いが引き続き強い。
ダイレクト・レンディングは年金基金や金融法人からとくに注目されている。トレーラーやコンテナ、商業ジェットなどの実物資産投資も同様だ。いずれもドライパウダー(投資待機資金)がかなり積み上がっており、募集開始しても瞬く間にクローズしてしまうため、日本のお客様の意思決定スピードが間に合わないことも。今後は迅速な案件紹介を心掛け、お客様の期待に応えていきたい。

松下 資産運用会社の本来の役割は、お客様のパフォーマンス向上に貢献することである。リサーチや運用業務のレベルアップによる運用力の向上を図る取り組みとして、ビッグデータ、AIなどを活用した独自のデータベースの構築、ロング・ショートを含む絶対収益型プロダクトのラインアップ拡充などを行っていく。
また、情報発信を含めたサービス面で質・量ともに拡充・提供し、最も信頼される日本一の“サービスプロパイダー”を目指していきたい。さらに、データの一元管理をはじめ、システムコストなどを抑制し、顧客本位の業務運営(フィデューシャリー・デューティー)の実現につなげていく。

西 運用手法とアセットクラスの2点だ。前者に関してはリスクプレミア戦略に注力していく。また、しばらくは人間との共同作業になるが、AIのフィールドの拡大は間違いない。ディープラーニングの実装化と普及を軸にAI運用化を進めていきたい。
後者では、オルタナティブ分野の強化だ。絶対収益に対するニーズが一層高まっているので、オルタナティブ分野により力を入れる。さらに人間の領域という意味でエンゲージメントの強化も差別化要因になると期待している。
いま最も注視しているのがアジア債券市場で、なかでも香港と中国本土間の債券相互取引「債券通」(ボンド・コネクト)に関心を持つ。人民元の国際通貨化の取り組みなどを踏まえると、債券市場の開放も短期間で実現するのではと見ている。アジアのアセットマネジャーとして、巨大な債券市場の誕生につながるボンド・コネクトは無視できないトピックといえる。

高橋 当社は株に特化した運用を行っている。なかでも評価が高いのがエマージング株だ。2009年から欧州株とともに公的年金に採用してもらっているが、これらの戦略を他のお客様にも提供していきたい。
もう1つは日本株になる。フランスの運用会社に日本株の運用ができるのかとよくいわれるが、コムジェストの創業者は70年代から80年代にかけて日本株の運用を担当し、日本株に精通している。標準的なグローバル株式戦略の場合、日本株の比率は1割程度だが、当社のグローバル株式戦略では3割強になる。それだけ我々は日本企業の成長性に期待している。むしろ日本企業にもっと着目すべきだと日本の機関投資家に伝えていきたい。

マーサー ジャパン 資産運用コンサルティング部門代表 取締役 大塚 修生氏座談会を終えて ― モデレーター・大塚修生氏

短期と長期の視点で手立てを講じる

低リスク運用の中核だった国内債券の存在感が薄れるなか、各資産運用会社は工夫を凝らしながら、機関投資家のニーズや課題に応えようとしていることが分かった。

機関投資家が求める低リスク運用といえば、短期的な元本の保全・維持に傾斜しかねないところ、各社とも長期的な視点でアクティブ運用やESG投資、さらにはAIの活用などにも積極的に取り組んでいる。短期的な成果もさることながら、将来の布石として極めて重要なことであり、アクティブハウスとしての矜持を感じた。

各社とも顧客である機関投資家とともに悩みを共有しながら、さまざまな戦略や手立てを講じている。このような経験やノウハウは、海外勢と競争していくうえでの大きなアドバンテージになることだろう。