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米利上げの通貨への影響は限定的

J-MONEY2017年夏号 注目記事

アジアの注目の成長国は?

インド経済は政権持続性がカギ
米利上げの通貨への影響は限定的

急速に進むインフラ投資や旺盛な個人消費に支えられ急成長を遂げるアジア。
投資家の注目度の高さと比例するように、投資マネーが流入している。
欧州や米国の政治リスクが落ち着きつつあるいま、アジア経済の魅力を検証する。(中澤智弥)
(記事内容は2017年6月30日時点のもの)

安価で豊富な労働力が
直接投資を呼び込む

世界経済が緩やかな回復基調を見せるなか、とりわけ投資家の熱い視線を集めるのがアジアだ。日経アジア300指数を見ると、2015年12月の算出開始以来、日経平均株価やS&P500種株価指数など主要な株価指数を上回る水準で推移している。

アジアに注目が集まる理由について、ニッセイ基礎研究所 経済研究部 研究員の斉藤誠氏は、「アジア諸国の安価で豊富な労働力は、生産拠点として海外からの投資を呼び込む。加えて、中間所得層が増加することで、消費市場としての魅力も増している」と語る。

日興アセットマネジメント アジアリミテッドシニア・ポートフォリオ・マネージャーのケネス・タン氏は、好調なアジア経済の原動力として「海外直接投資」を挙げる。「世界の工場として海外企業の生産拠点を請け負ってきた中国では、国内の賃金上昇が著しい。そのため、中国に拠点を置く日本をはじめとした外資系企業や地元の中国企業の投資先が、中国以外のアジア諸国に向き始めている」(タン氏)。

企業が生産拠点として進出先を選ぶ際、決め手はどのような点なのか。斉藤氏は、「自国での生産コストより安価であるか、ある程度の生産規模を担える労働力があるかがポイントになる」と話す。

図表1を見ると、中国の製造業ワーカー月額賃金は578ドル、人口は13億8271万人となっている。中国から生産拠点を移すことを考えれば、賃金は中国より低く、移転前の生産量を維持するためにはある程度の人口規模も必要になる。マレーシアは、賃金の水準は中国を下回るものの、産業集積を進めるうえで人口の少なさが制約になると考えられる。他方、インドやインドネシア、フィリピンなどは、賃金はおよそ半分、人口は1億人を超えている。

ただし、それぞれの国が潜在的に持つ生産能力だけでは、投資を呼び込むのは難しいだろう。斉藤氏は、「ビジネス環境の改善も重要」と指摘する。「インフラ整備や外資規制の緩和、投資手続きの簡素化・迅速化、さらには汚職や政治腐敗の防止を進めることで、海外企業が参入しやすい環境を整備する必要がある」(斉藤氏)。

国際収支は良好
通貨暴落懸念は早計

人口規模からくる生産能力の高さだけでいえば、ブラジルやトルコといった新興国にも同じことがいえるだろう。アジアに注目が集まる理由は、「健全な経済体質」が大きいようだ。イーストスプリング・インベストメンツ(シンガポール)リミテッド 債券チーム チーフ・インベストメント・オフィサーのブン・ペン・オイ氏は、「1997年のアジア通貨危機の教訓から、アジア諸国の経済体質は大幅に改善している。ほとんどの国で経常収支は黒字。巨額な財政赤字を抱えている国もない」と強調する。

通貨危機を経てアジア諸国は、外貨準備高や通貨政策の見直しに加えて、各国間の資金融通の枠組みを構築することで体制を整えてきた。38ページの図表2は、アジア通貨危機の直前である1996年から2016年の20年の間の経済構造の変化を示したものだ。2016年のインドやインドネシアの経常収支は赤字であるものの、直接投資収支の黒字(流入超)が経常収支の赤字分を相殺していることが分かる(図2-〈1〉)。また、短期対外債務残高の外貨準備高に対する比率を見ても、ほとんどの国で30%以下の水準を示している(図2-〈2〉)。

一方、マレーシアについては同比率が比較的高いが、これにはマレーシアの特殊な事情がある。三井住友アセットマネジメント調査部 シニアエコノミストの佐野鉄司氏は、「マレーシア企業は資金調達を行う際、主にシンガポールにある海外子会社に資金調達をさせるが、これは必ずしも短期で調達しているとは限らない。調達した資金をマレーシアの親会社が短期で借り入れたものが、統計上短期対外債務として計上されており、実質的に短期対外債務が大きいわけではない点に留意が必要だ」と指摘する。

このように、アジア諸国・地域の国際収支や対外債務などを勘案すれば、「再び通貨危機に陥る可能性は低い」(佐野氏)。この健全な経済体質が、市場がリスクオフに向かう際のバッファーとなり、アジアからの資金流出を防ぐ働きをするようだ。また、「市場で想定外のリスクが起きた場合でも、外貨ショックを抑えるセーフティネットがアジア諸国の間で構築されている」と語るのは、三井住友アセットマネジメント調査部エコノミストの星山真和氏だ。

「2000年5月に日本と中国、韓国、ASEAN(東南アジア諸国連合)で、通貨危機発生の際に外貨資金を融通し合う協定『CMI(チェンマイ・イニシアティブ)』を結んでいる。さらに、2017年5月には日本がASEAN諸国・地域に対して最大4兆円の資金供給を行う新たな枠組みを提案している」

企業債務を抱えるも業績好調
金融・財政政策がデフレ脱却へ

アジア最大の経済規模を誇る中国の景気動向は、そのほかアジア諸国の経済成長に大きな影響力を持つだろう。不動産バブルや企業債務など、構造的な問題を抱える中国経済をどう見ればよいのか。

中国経済の悲観論として取り上げられることの多い中国企業の債務過剰問題について佐野氏は、「デフレ環境のなか、債務を抱えつつ価格転嫁に踏み切れないことで、不良債権問題が深刻化した1990年代の日本経済とは異なる。現在の中国は、金融政策は2016年の緩和から中立へ、財政は拡張のポリシーミックスがデフレからの脱却をもたらした。中国企業の業績下振れリスクは限定的であるため不良債権問題がこれ以上急激に深刻化するとは考えにくい」と分析。佐野氏の足もとの中国景気に対する評価は、「あらゆる指標を総合的に判断すれば、過熱感がとれてきたがなおも堅調」という。

一方、長期的な企業の成長を鑑みれば、「債務縮小を少しずつ進めることも重要」と、オイ氏は警鐘を鳴らす。また、債券市場を担当するオイ氏は、別の視点から中国経済の成長における課題を指摘する。「海外機関投資家に中国本土A株への人民元建て投資を認める『RQFII(人民元適格海外機関投資家)投資枠規制』は緩和される方向に向かっているが、依然として債務過剰問題は中国が海外資金を取り込むうえで障害となっている」(オイ氏)。

ここからは、個別の国の産業や政策の効果などについて触れながら、各社が注目する国を紹介する。

【インド】
経済成長率は7%を誇る
支持基盤を固めるモディ政権

近い将来、中国に続く経済大国になる国として、全取材対象者から挙がったのが“インド”だ。星山氏は、「生産年齢人口比率は、2040年までの上昇が予想されており、持続的な消費需要が
見込めるなど、インドのファンダメンタルズは良好。また、モディ首相の掲げる製造業を軸とした経済改革『メイク・イン・インディア(インドでモノづくりを)』が国内外からの投資を促進することで成長率を押し上げている」と見る。

他方、一時的な景気の低迷を招き、世間ではその政策に対する評価が分かれる高額紙幣の廃止に関して、星山氏はポジティブな見方を示す。「一部富裕層の不正防止に対する高額紙幣の廃止は、国民の大部分を占める低所得者層の票数を集めることで政権支持率を強固なものにした。現政権下で進める一連の経済政策が結果を出していることを勘案すれば、長期政権になることが経済にとってプラスに働く」(星山氏)。

同様に、インドを主要な経済発展国として挙げるオイ氏は、「現政権の掲げるGST(物品サービス税)が導入されれば、州ごとに異なる複雑な間接税が統一され、より効率的な税収確保につながる。また、個人消費への影響が懸念されるインフレ率が安定していることは評価できる。これはインド中銀の前総裁を務めたラジャン氏が進めてきた不良債権処理など一連の金融改革の効果の表れと考えられる」と話す。

イーストスプリング・インベストメンツでは、2017年のインドの成長率を7% と見込んでいる。

【インドネシア】
インフラ投資が経済をけん引
格上げが通貨の安定に寄与

タン氏は、人口の高齢化が進んでいないASEANに着目。なかでも、インドネシアを有望な投資先と見る。「東南アジア最大の人口規模を持つインドネシアは、海外からの直接投資の割合がアジアのなかでトップクラスだ。また、ジョコ・ウィドド政権が進める財政赤字削減の効果もあり、物価が安定している」(タン氏)。

他方、オイ氏は、「政府主導のインフラ投資が経済成長をけん引している。成長率目標には届かないものの、およそ5%の成長率は魅力的だ。2017年5月には、S&Pがインドネシア国債の格付けをBB+からBBB-へと1段階引き上げた。通貨ルピアが安定感を増せば、海外からの安定的な資金流入が見込めるだろう」と見立てを示した。

【ベトナム】
外資規制の緩和が進み
生産拠点として発展を遂げる

「アジアのなかで最も急速な経済成長を遂げているのがベトナムだ。まだ発展途上ではあるものの、次の10年で期待できる国のひとつだ」――。こう語るのはタン氏。現在、成長率6%台半ばを誇るベトナムの原動力は、海外企業から生産受注だ。

背景には、ベトナムの「労働コストの低さ」と「製造能力の高さ」があるようだ。例えば、韓国サムスン電子が生産する電子機器のおよそ7割はベトナムで生産されている。タン氏は、「政府主導で海外企業の参入に対する規制を緩和するなど、ビジネス環境の整備が進んでおり、今後も海外企業の生産拠点として投資を呼び込むことが予想される」と話す。

【フィリピン】
インフラと治安の改善
ドゥテルテ大統領の政治手腕に注目

コールセンター業務で、海外企業の業務委託先として世界トップシェアを誇るフィリピン。佐野氏は「受注する国の多くが米国など、アジアのなかで米国との関係が深い国だ」と語る。フィリピンの抱える課題として、都市部の治安などが想定されやすいが、「24時間体制で行うコールセンター業務の発達が夜間での人の出入りを通じて治安改善を促している」(佐野氏)という。

とはいえ、フィリピンを主導するドゥテルテ大統領は、乱暴な言動や振る舞いで知られている。そんな同氏を佐野氏は、「南シナ海の領有権を巡る訴訟に勝利したにも関わらず、中国を非難しないことでインフラ整備のための資金引き出しに成功している。また、領海問題で中国と対立する日本からも資金の引出しに成功しており、適度な緊張状態が続くことは、日本や中国から資金を引き出しやすい状況につながる」と語る。